Europos finansų rinkos 2027 m. spalio 11 d. pereina prie T+1 atsiskaitymo ciklo, siekdamos didinti kapitalo efektyvumą ir mažinti riziką. Nors trumpesnis laikas tarp sandorio įvykdymo ir atsiskaitymo gali sumažinti kontrahentų poveikį ir atlaisvinti kapitalą, ši permaina atskleidžia ir esamų finansų rinkos infrastruktūrų trūkumus, nes jos turi veikti greičiau, nepakeitusios savo veikimo principų.
Didžiausias iššūkis yra ne dienos sutrumpinimas, o fragmentuotų, daugiarūšių ir tarpvalstybinių sistemų, veikiančių sudėtingu partijų apdorojimo, derinimo ir tarpininkų koordinavimo pagrindu, gebėjimas veikti su gerokai mažesne klaidų tolerancija.
Steve Durbin, „RYT“ (pirmosios pakopos blokų grandinės) generalinis direktorius, teigia, kad Europos perėjimas labiau susijęs su išfragmentuotų senųjų sistemų gebėjimu koordinuoti veiksmus esant didesniam laiko spaudimui. „JAV perėjimas praėjo sklandžiai iš dalies dėl to, kad infrastruktūra yra paprasta. JAV atsiskaitymas vyksta per du centrinius vertybinių popierių depozitoriumus (DTC ir Fed’s Fedwire Securities Service) ir vieną centrinį kontrahentą (NSCC). Europa prašo apie 30 depozitoriumų ir daugiau nei tuziną kliringo namų keliose valiutose persijungti tą pačią dieną. Sunkiausia dalis yra koordinacija, o ne papildomos dienos sutrumpinimas“, – sakė Durbins.
Šis fragmentavimas svarbus, nes ES pereinant prie T+1, reikia atsižvelgti į daugybę valiutų, atsiskaitymo sistemų, teisinių sistemų ir rinkos praktikų tarp 27 valstybių narių ir daugiau nei 30 centrinių vertybinių popierių depozitoriumų. Trumpesnis atsiskaitymo ciklas palieka mažiau laiko dalyviams išspręsti neatitikimus, užbaigti priskyrimus, valdyti atsišaukimus, gauti valiutos ir derinti veiksmus su kontrahentais.
Pasiruošimas išlieka pagrindinis rūpestis. JAV patirtis parodė, kad atsiskaitymo klaidų nebūtinai turi daugėti, jei įmonės tinkamai ruošiasi, tačiau Europos perėjimas priklausys nuo gerokai platesnio ekosistemos sinchroninio judėjimo.
„JAV taip pat parodė, kad klaidų skaičius nedidėja, jei įmonės ruošiasi; suklastotų sandorių dalis liko apie 2%, kaip ir prieš T+1. Didžiausias rūpestis Europai yra pasiruošimas. Manoma, kad apie ketvirtadalis Jungtinės Karalystės įmonių praleis terminą iki 2026 m. pabaigos“, – sakė Durbins.
DTCC duomenys rodė, kad po T+1 JAV klaidų rodikliai išliko panašūs į istorinius norminius, vidutiniškai 2,01% CNS klaidų rodikliui gegužę šiek tiek padidėjus iki 2,30% po T+1.
Užsienio valiutos yra dar vienas spaudimo taškas. Užsienio investuotojams, perkantiems Europos vertybinius popierius, sutrumpintas terminas gali apsunkinti tinkamos valiutos finansavimo gavimą per nustatytą laikotarpį.
„Valiutos finansavimas yra vienintelis dalykas, kurio JAV niekada iki galo neišsprendė. Užsienio pirkėjams buvo mažiau laiko gauti dolerių, kad sumokėtų už JAV akcijas. Europa susiduria su sudėtingesne situacija, valdydama kelias valiutas ir tris laiko zonas“, – sakė Durbins.
Vidurinis biuras praranda buferį
Pagal T+2 modelį įmonės turėjo papildomą dieną identifikuoti sandorių klaidas, taisyti įvedimo klaidas, užbaigti patvirtinimus ir suderinti vidinius įrašus su kontrahentų įrašais. T+1 panaikina didžiąją dalį šio buferio.
„Pagal dviejų dienų ciklą, pirmadienio sandoris buvo atsiskaitytas trečiadienį, paliekant visą antradienį patvirtinti sandorį, suderinti jį su kontrahentu ir ištaisyti viską, kas neatitiko. T+1 sandoris atsiskaitytas antradienį, todėl priskyrimai ir patvirtinimai turi būti baigti pirmadienį, pačią sandorio dieną. Rezervinė diena viduryje dingo, todėl klaidos turi būti aptiktos per kelias valandas, o ne kitą rytą“, – sakė Durbins.
Tai sukuria spaudimą vidurinio biuro komandoms ir jas palaikančioms sistemoms. Įmonėms, vis dar naudojamoms rankinius procesus, skaičiuokles ar naktinio apdorojimo partijas, perėjimas prie T+1 yra ne tik politikos keitimas, bet ir operacinio modelio pertvarkymas.
Europa taip pat susiduria su reguliavimo komplikacija, kurios JAV nepatyrė taip pat: Centrinės vertybinių popierių depozitoriumų reglamento atsiskaitymo drausmės režimas, apimantis pinigines baudas už atsiskaitymo klaidas.
„Europa turi baudų režimą, kurio JAV neturi. Pagal Centrinės vertybinių popierių depozitoriumų reglamento (CSDR) nuostatas, įmonės moka pinigines baudas, kai sandoris laiku neatidaromas. Trumpesnis ciklas padidina nesėkmių tikimybę, todėl įmonės dažniau patiria šias baudas“, – sakė Durbins.
Vertybinių popierių skolinimas prideda dar vieną sudėtingumo sluoksnį. T+1 sutrumpina atsišaukimo laikotarpį paskolintiems vertybiniams popieriams, kai investuotojai parduoda pasiskolintas akcijas.
„Vertybinių popierių skolinimas „susispaudžia“. Investuotojai skolina savo akcijas, kad gautų papildomų pajamų, išlaikydami teisę jas parduoti. Kai jie parduoda, jie turi atsišaukti akcijas iš skolininko laiku, kad pristatytų jas pirkėjui. T+1 palieka mažiau laiko atsišaukimui, todėl daugiau pardavimų gali nepavykti, o tai lemia didesnes galimas baudas, kaip minėta anksčiau. Skolininkai turi sverti pajamas ir riziką, ir dauguma tikisi, kad jų skolinimo programos sumažės“, – sakė Durbins.
Pramonė tiria atsiskaitymo optimizavimo procesus, kad sumažintų trintį. Tai gali būti naudinga, tačiau tai taip pat iliustruoja platesnę problemą: pramonė prideda daugiau koordinavimo sluoksnių, kad senesnis modelis veiktų greičiau.
Užsienio valiutos spaudimo taškas
Užsienio valiuta gali pasirodyti kaip vienas sunkiausių spaudimo taškų Europos perėjimo prie T+1 metu.
Kryžminio tarpvalstybinio investuotojams vertybinių popierių atsiskaitymas ir valiutos atsiskaitymas ne visada vyksta tuo pačiu operaciniu laikrodžiu. Problema tapo akivaizdi po Šiaurės Amerikos perėjimo. EFAMA, prieš JAV perėjimą, apskaičiavo, kad 40% kasdienių valiutos srautų iš Europos fondų valdytojų nebegalėjo atsiskaityti per CLS, taip padidindama valiutos pozicijų, susijusių su dvišaliais atsiskaitymo rizika, apimtį.
Europos perėjimas gali sustiprinti tą iššūkį, nes jis apima daugiau valiutų, daugiau rinkų ir daugiau laiko zonos koordinavimo. Tai nereiškia, kad T+1 yra neteisingas tikslas. Tai reiškia, kad rinka turi būti atvira apie kompromisus. Greitesnis atsiskaitymas gali sumažinti tam tikras rizikas, tuo pačiu didindamas operacinį spaudimą kitur.
Ką T+1 atskleidžia apie tokenizavimą
Blokų grandinės ir tokenizavimo šalininkams Europos T+1 perėjimas pabrėžia bendrų registrų ir atominių atsiskaitymų patrauklumą. Tačiau atsakymas nėra tiesiog kiekvieno sandorio atsiskaitymas akimirksniu.
„Tai daugiausia atskiri veiksmai. Tokenizavimą skatina jo paties tikslai, greitesnis turto judėjimas ir atsiskaitymas visą parą. Vienos dienos atsiskaitymas nepriklauso nuo to ir jo nelemia“, – sakė Durbins.
Svarbiau yra tai, ką perėjimas atskleidžia apie dabartinį modelį. Geresnė automatizacija ir švaresni duomenys gali padėti įmonėms pasiekti vienos dienos atsiskaitymą, tačiau tolesnis suspaudimas susiduria su infrastruktūros, vis dar organizuojamos aplink naktinį apdorojimą, apribojimais.
„Tai, ką daro perėjimas, parodo, kur dabartinis modelis pasiekia savo ribas. Vienos dienos atsiskaitymą galima pasiekti geresne automatizacija ir švaresniais duomenimis. Tačiau judant greičiau nei tai, susiduriama su sistema, pastatyta ant naktinių partijų“, – sakė Durbins.
Pagrindinis klausimas yra neto pozicijų apskaičiavimas. Dabartinė sistema leidžia įmonėms neto pozicijas ir judėti tik skirtumu, o tai sumažina likvidumo poreikius. Grynas atominių atsiskaitymas kiekvieno individualaus sandorio reikštų, kad dalyviai turi turėti visą pinigų ir vertybinių popierių sumą sandorio vykdymo metu.
„Atsiskaitymas kiekvieno sandorio akimirksniu reiškia visų atsiskaitymą pilna apimtimi, o tai suriša daug daugiau pinigų nei dabartinė sistema, kur įmonės viską susimažina ir judina tik skirtumą. Protinga tokenizuota versija išlaiko tą neto pozicijų apskaičiavimą ir tiesiog garantuoja mainus, o ne verčia kiekvieną sandorį atsiskaityti vietoje“, – sakė Durbins.
Tai svarbus skirtumas. Stipresnis argumentas už tokenizuotą infrastruktūrą nėra momentinis atsiskaitymas bet kokia kaina. Tai modelis, kuris išsaugo neto pozicijų apskaičiavimo naudą, tuo pačiu sumažindamas suderinimo, kontrahentų ir pristatymo prieš mokėjimą riziką per bendrą, programuojamą atsiskaitymo sluoksnį.
Suspaudimo ribos
T+1 neatšaukia derinimo poreikio. Jis tiesiog sutrumpina laiką, skirtą jam užbaigti.
„Derinimas yra viena vieta. Šiandien kiekviena įmonė saugo savo kopiją, kas ką turi, ir nuolat ją tikrina su kitų įmonių kopijomis. Trumpesnis ciklas palieka mažiau laiko tam padaryti, neatšaukus poreikio jį atlikti. Bendras įrašas pašalina poreikį, nes visi skaito tą patį registrą. Vėlgi, tiesiog daugiau darbo, kurį reikia suspausti į trumpesnį laiką“, – sakė Durbins.
Taip pat trumpesnis ciklas ne visiškai pašalina pagrindinę riziką.
„Ir tada pats atsiskaitymo tarpas. Trumpesnis ciklas suteikia kontrahentui mažiau laiko suklysti prieš atsiskaitymą, bet nepašalina pagrindinės rizikos, kad jūs pristatote savo dalį, o kita pusė nepristato savo. Susiejus abi dalis (atomines operacijas blokų grandinės terminais) taip, kad pinigai ir vertybiniai popieriai judėtų kartu arba nei vienas, pašalinama ta rizika. Ir tai gali veikti su neto pozicijomis trumpo ciklo pabaigoje, todėl nereikia atsiskaityti kiekvieno sandorio vietoje“, – sakė Durbins.
Europai iššūkis yra didesnis dėl valiutų, depozitoriumų ir atsiskaitymo vietų skaičiaus.
„Tarpvalstybiniai sandoriai. Europos daugybė depozitoriumų ir daugybė valiutų yra būtent tai, kas apkrauna laiko spaudimą. Atsiskaitymas pinigais ir vertybiniu popieriumi vienu žingsniu pašalina tą trintį, bet tik tuo atveju, jei pinigai taip pat bus „on-chain“. Jei ne, tas pats tarpas grįžta“, – sakė Durbins.
Suspaudimo ribos
T+1 nepašalina derinimo poreikio. Jis tiesiog sutrumpina laiką, skirtą jam užbaigti.
„Dabar kiekviena įmonė saugo savo kopiją, kas ką turi, ir nuolat ją tikrina su kitų įmonių kopijomis. Trumpesnis ciklas palieka mažiau laiko tam padaryti, neatšaukus poreikio jį atlikti. Bendras įrašas pašalina poreikį, nes visi skaito tą patį registrą. Vėlgi, tiesiog daugiau darbo, kurį reikia suspausti į trumpesnį laikotarpį“, – sakė Durbins.
Taip pat trumpesnis ciklas ne visiškai pašalina pagrindinę riziką.
„Ir tada pats atsiskaitymo tarpas. Trumpesnis ciklas suteikia kontrahentui mažiau laiko suklysti prieš atsiskaitymą, bet nepašalina pagrindinės rizikos, kad jūs pristatote savo dalį, o kita pusė nepristato savo. Susiejus abi dalis (atomines operacijas blokų grandinės terminais) taip, kad pinigai ir vertybiniai popieriai judėtų kartu arba nei vienas, pašalinama ta rizika. Ir tai gali veikti su neto pozicijomis trumpo ciklo pabaigoje, todėl nereikia atsiskaityti kiekvieno sandorio vietoje“, – sakė Durbins.
Europai iššūkis yra didesnis dėl valiutų, depozitoriumų ir atsiskaitymo vietų skaičiaus.
„Tarpvalstybiniai sandoriai. Europos daugybė depozitoriumų ir daugybė valiutų yra būtent tai, kas apkrauna laiko spaudimą. Atsiskaitymas pinigais ir vertybiniu popieriumi vienu žingsniu pašalina tą trintį, bet tik tuo atveju, jei pinigai taip pat bus „on-chain“. Jei ne, tas pats tarpas grįžta“, – sakė Durbins.
Senojo modelio bandymas
Europos perėjimas prie T+1 yra svarbus etapas. Jis rodo, kad pramonė siekia greitesnio atsiskaitymo, mažesnės kontrahentų rizikos ir efektyvesnės rinkos infrastruktūros. Tačiau jis taip pat parodo, kiek pastangų reikia, norint pasiekti šiuos tikslus naudojant esamas sistemas.
„Daugiausia tai parodo, kaip toli senoji sistema turi nueiti. Vienos dienos atsiskaitymas yra esamas modelis, veikiantis maždaug taip greitai, kaip jis buvo sukurtas“, – sakė Durbins.
Tai nereiškia, kad T+1 yra nereikšmingas. Jis sumažina laikotarpį, per kurį kontrahentas gali suklysti prieš atsiskaitymą. Tačiau šis rezultatas pasiekiamas sutraukiant tuos pačius procesus į trumpesnį laikotarpį, o ne pašalinant pagrindines priklausomybes, kurios sukuria atsiskaitymo trintį.
„T+1 siekia to paties tikslo kaip ir „on-chain“ atsiskaitymas – greitesnis atsiskaitymas su mažesne kontrahentų rizika – ir šiuo atžvilgiu jis pasiekia. Tačiau jis pasiekia tai suspausdamas tą patį naktinį, viską tikrinantį darbą, o tai padidina nesėkmingų sandorių riziką, tai, ką „on-chain“ atsiskaitymas turėjo pašalinti. Jis sumažina vieną rizikos rūšį ir padidina kitą, o tas kompromisas rodo, kad senasis modelis artėja prie savo limito“, – sakė Durbins.
Tai gali būti svarbiausia 2027 m. perėjimo pamoka. Pramonė sutaria dėl tikslo: greitesnis atsiskaitymas, mažesnė kontrahentų rizika ir efektyvesnis kapitalo naudojimas. Atviras klausimas yra, ar šie tikslai gali būti visiškai įgyvendinti spartinant esamus procesus, ar kitas etapas reikalauja fundamentalesnio pagrindinės infrastruktūros pertvarkymo.
„Teisingas 2027 m. vertinimas yra tas, kad pramonė sutiko dėl tikslo – greitesnio atsiskaitymo su mažesne kontrahentų rizika – ir rodo, kiek pastangų reikia dabartiniams „geležinkeliams“, kad tik pasiektų ten, įskaitant nesėkmes“, – sakė Durbins.
T+1 yra ne tik atsiskaitymo terminas. Tai yra dabartinės rinkos struktūros išbandymas. Jei Europa sugebės ją sklandžiai įgyvendinti, pramonė įrodys, kad esama infrastruktūra vis dar gali prisitaikyti. Jei perėjimas atskleis nuolatinius nesėkmių rodiklius, finansavimo spragas ir suderinimo kliūtis, tai sustiprins bendrų registrų modelių, kurie sprendžia pagrindines priežastis, o ne sutraukia tuos pačius procesus į trumpesnį laikotarpį, argumentus.
